Przyszłość strefy euro jest zagrożona. Prawdopodobieństwo jej rozpadu w przeciągu 5-10 lat opisałbym na fifty-fifty. Nie dlatego, że Grecji grozi bankructwo, a w kolejce stoją Portugalia i Irlandia, lecz dlatego, że w Europie coraz bardziej uwidacznia się rozłam między różnymi wizjami politycznymi. Do przetrwania strefy może być konieczne połączenie gwarancji kredytowych udzielonych przez kraje centrum krajom peryferyjnym ze zgodą na głębokie reformy strukturalne w krajach peryferyjnych. Tymczasem centrum nie chce już więcej pomagać, a peryferie mogą nie zaakceptować niektórych wymuszonych zmian. W takiej sytuacji wola elit politycznych, która jest duża, może nie być wystarczająco silna, aby przełamać opór wyborców.

Sam bicz czy też z marchewką

W reakcji na zagrożenie rozpadem w elitach ekonomicznych zarysowały się dwie koncepcje zmian w eurolandzie. Jedna - niemiecka - polega na skręceniu większego bicza na "leni" i "darmozjadów" z południa Europy. Chodzi o zaostrzenie i zautomatyzowanie kar za łamanie reguł fiskalnych. Druga opcja polega na połączeniu częściowych zmian strukturalnych w krajach peryferyjnych ze wzajemnymi gwarancjami zadłużenia udzielonymi sobie przez kraje strefy euro. Chodzi przede wszystkim o to, żeby zapewnić tańsze finansowanie krajom, które podejmują wysiłek zmian, ale zmagają się z wysokimi stopami procentowymi. Kluczem do tej koncepcji jest emisja euroobligacji. Byłby to instrument, za pomocą którego dług publiczny każdego kraju posiadałby do pewnego poziomu gwarancje wszystkich innych członków, pod warunkiem prowadzenia odpowiedniej polityki gospodarczej. Wydaje mi się, że druga koncepcja będzie znacznie bardziej skuteczna od pierwszej. Tę pierwszą nazwałbym euroegoistyczną, gdyż opiera de facto na skąpieniu grosza przez tych, którzy uważają się za mądrych i silnych, tym, którzy dopiero szukają swojej drogi do sukcesu.

Coś trzeba będzie zrobić

Na razie projekt emisji euroobligacji jest omawiany głównie w gazetach, jednak istnieje duże prawdopodobieństwo, że będzie musiał zostać poważnie rozważony przez polityków. Jeżeli Irlandia i Portugalia nie odzyskają wiarygodności kredytowej do końca przyszłego roku, to szacuję, że kolejny pakiet pomocowy dla nich może sięgnąć łącznie ok. 90 mld euro (tyle wyniosą ich potrzeby pożyczkowe w latach 2013-15, pomijając obecne kredyty publiczne). Określiłbym ryzyko tego scenariusza na 80 proc. Ponadto, jeżeli w kryzys zostanie wciągnięta Hiszpania, to może potrzebować około 350 mld euro (szacowane przeze mnie potrzeby pożyczkowe w latach 2012-14). Ryzyko jest 50-proc. Zapewne też trzeba będzie umorzyć część zadłużenia Grecji, a to również będzie trudne politycznie. W dłuższym okresie zaś bez odpowiednich mechanizmów wzajemnego wsparcia i gwarancji, zagrożonych może być więcej krajów, m.in. Włochy czy Belgia. Wszystko to oznacza, że powróci niedługo debata pt. "dawać czy nie dawać", a na stole rozmów leżeć będzie około 90 mld euro w scenariuszu optymistycznym, około 500 mld euro w scenariuszu średnim i około biliona euro w czarnym scenariuszu.

Na samą myśl, że "darmozjadom" z Południa trzeba będzie udzielać kredytów, co uratuje również "pazerne" banki, wielu ekspertom przechodzą zapewne ciarki po plecach. Oto kilka argumentów, dlaczego powinni oni na takie ciarki się uodpornić, gdyż fundamentalnie nie mają racji.

Bezwzględnie winni?

Pierwszy problem tkwiący w argumentacji niemieckich "jastrzębi" i im podobnych to retoryka "każdy odpowiada za swoje błędy". Tymczasem w przeciwieństwie do Grecji inne kraje niekoniecznie są same winne swoich problemów. Kłopoty zadłużeniowe Portugalii, Hiszpanii i Irlandii to miks częściowo nierozważnej polityki gospodarczej, a częściowo "zwierzęcych instynktów" sektora prywatnego, który w okresie boomu nie docenia ryzyka, a w okresie kryzysu przecenia je, prowadząc do baniek kredytowych. Przy czym wina rozkłada się w różnych krajach w różny sposób. Na przykład w Irlandii można winić rząd za niedostateczną regulację rynku kredytów hipotecznych, ale nikt nie kazał bankom akceptować jako zabezpieczenie domów, których ceny rosły w niekontrolowany sposób. Można więc argumentować, że odpowiedzialność za kryzys powinny ponieść poszczególne kraje i banki. Ale skoro każdy ma odpowiadać za siebie, to po co strefa euro i Unia Europejska? Musi istnieć jakaś forma solidarności i wzajemnej pomocy.

Euroobligacje buforem bezpieczeństwa

Drugi błąd w rozumowaniu "jastrzębi" to ten, że oprocentowanie kredytów publicznych powinno być zbliżone do rynkowego, a na pewno nie kilkukrotnie niższe. Otóż jeden z problemów funkcjonowania strefy euro polega na tym, że kraj, który ma pewne problemy budżetowe, ale jest wypłacalny, może być łatwo wprowadzony przez rynki finansowe na ścieżkę niewypłacalności. Wycofywanie się inwestorów z rynku obligacji obniża bowiem płynność na rynku tych papierów, gdyż inwestorzy nie muszą zamieniać gotówki na krajowy pieniądz. Brak możliwości dewaluacji pozbawia zaś gospodarkę buforu bezpieczeństwa. Zatem wzrost rynkowych stóp procentowych może być dla rządu ciosem śmiertelnym. Takie ryzyko istnieje w przypadku Hiszpanii, a materializuje się już w Irlandii. Instytucje wsparcia płynnościowego, takie jak Europejski Fundusz Stabilności Finansowej, a docelowo euroobligacje, powinny zmierzać do niwelowania tego ryzyka i zapewniać finansowanie po stopach wyższych niż najbezpieczniejsze papiery niemieckie, ale niższych niż stopy rynkowe. Naturalnie można argumentować, że 100-procentowo zdrowa gospodarka nie wpadnie nigdy w spiralę zadłużenia, ale marzenia o świecie bez błędów politycznych i kryzysów można odłożyć do lamusa.

"Lenie" są zdeterminowane

Trzeci błąd "bezwzględnych egzekutorów gospodarczej sprawiedliwości" polega na tym, że straszą oni ryzykiem rozpasania i lenistwa krajów, które korzystają z preferencyjnego finansowania. Ale przecież w umowy wsparcia płynnościowego można wpisać szereg wymogów dotyczących reform strukturalnych, tak jak zresztą teraz już się to robi. Nie jest to oczywiście łatwe, ponieważ rządy najpierw odpowiadają przed wyborcami, a później przed innymi rządami, dlatego wybierając między spełnianiem wymagań wyborców a wymagań UE będą wybierały to pierwsze. Jednak na razie władze w Madrycie, Dublinie czy Lizbonie pokazują dość dużą determinację do zmian i nie widać sygnałów, aby miały zmierzyć się ze społeczną rewoltą. Dlaczego zatem nie próbować? Wzajemne gwarancje wsparte reformami mogą być niepowtarzalną okazją do zmiany mentalności mieszkańców Europy Południowej. Nie chodzi o to, żeby tanio finansować ich wydatki publiczne, ale pomóc im w zarządzaniu zadłużeniem, a jednocześnie pomóc w transformacji gospodarczej.

To nie jest wyrzucanie pieniędzy

Czwarty błąd w argumentacji przeciwników euroobligacji to sugestia, że gwarancje dla zagrożonych krajów oznaczają ratunek nierozważnych banków kosztem podatników. Nic bardziej mylnego! W przypadku Grecji trzeba by rzeczywiście zmusić banki do poniesienia poważnych strat, ponieważ Grecja jest niewypłacalna i koszty poniosą albo podatnicy, albo banki. Natomiast w przypadku innych krajów (choć co do Portugalii mogą być wątpliwości), podatnicy mogą całkowicie odzyskać swoje pieniądze. Wsparcie płynnościowe oraz częściowe gwarancje, w przeciwieństwie do kredytowania bankruta, to normalny mechanizm funkcjonujący w świecie bankowym, dlaczego ma więc nie funkcjonować między państwami? Dlaczego kraje udzielają gwarancji bankowym zobowiązaniom wobec obywateli, a nie mają udzielić częściowych gwarancji zobowiązaniom rządów wobec banków? Dlaczego kraje zasilające banki w płynność (poprzez banki centralne) mają nie zasilać w płynność poszczególnych rządów?

Załóżmy, że strefa euro nie przetrwa kryzysu. Jeżeli Europa nie wprowadzi euroobligacji lub innego podobnego instrumentu i rozpadnie się przy pierwszym podejściu do lądowania, to dalsza integracja europejska stanie pod znakiem zapytania. Jeżeli bowiem politycy nie podejmą próby przeskoczenia pierwszej bariery narodowych egoizmów, to nie będzie sensu podejmować kolejnych.